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1、多维度解析2023年2月地方债发行特征
政策指引下，2023年2月新增专项债发行继续放量。稳增长诉求下，2022年11月财政部提前下达了2.19万亿元的2023年新增专项债额度。政策指引下，2023年2月新增专项债发行继续放量，合计发行3357.53亿元。2023年2月合计来看，地方债发行5761.38亿元，略高于2022年2月的5070.95亿元。
2023年1-2月新增债发行提速，发行进度与2022年同期类似。2023年1-2月，新增一般债/新增专项债发行占全年限额的33.4%/21.8%，发行进度与2022年同期类似，而2021年同期无新增债发行。
发行期限与发行利率： 2023年2月地方债加权发行期限环比下降，为15.52年，但仍高于2022年和2021年同期水平；加权票面利率与1月基本持平，为3.13%，略低于2022年2月同期水平。
从2023年2月新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例：
1）基建类投向规模为2175.24亿元，占比86.4%；2）棚改专项债、社会事业专项债、工业/产业园区专项债的发行规模分别为201.36亿元、73.75亿元和26.46亿元，占比分别为8.0%、2.9%和1.1%； 3）大连发行了一只规模为40亿元的支持中小银行专项债。2、发行展望：上半年新增专项债发行或将提速和持续放量
稳增长诉求下，2023年2.19万亿元的新增专项债额度提前下达，全年3.8万亿元的新增专项债额度较上年增加1500亿元。政策指引下，预计2023年新增专项债发行节奏可能比2022年更为前置，上半年新增专项债发行可能持续保持在高位。
考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加，以及或用于隐性债务化解的新型再融资债可能继续发行，2023年的再融资债或将创造新高。
3、投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值
以10年期地方债为例，2020年以来地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，2023年2月利差虽略有回升，但仍处于11BP的低位。
综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值。
风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期。
2022年11月，财政部提前下达了2.19万亿元的2023年新增专项债额度。2023年3月5日，财政部提到2023年新增一般债和新增专项债额度分别为7200亿元和3.8万亿元。政策指引下，2023年1-2月新增专项债发行持续放量。
2023年2月的地方债发行有何特征？未来的发行节奏会怎样？当前地方债的配置价值如何？本文带您一一解读。
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多维度解析2023年2月地方债发行特征
1.1 新增专项债发行继续放量
政策指引下，2023年2月新增专项债发行继续放量。稳增长诉求下，2022年11月财政部提前下达了2.19万亿元的2023年新增专项债额度。政策指引下，2023年2月新增专项债发行继续放量，合计发行3357.53亿元。2023年2月合计来看，地方债发行5761.38亿元，略高于2022年2月的5070.95亿元。
按新增债、再融资债的分类来看，2023年2月地方新增债合计发行4419.16亿元，环比有所回落，略低于2022年同期水平；2023年2月地方再融资债发行规模为1342.21亿元，环比显著上升，同时明显高于2022年同期水平。按一般债和专项债的分类来看，2023年2月专项债合计发行3842.37亿元，低于1月水平，也略低于2022年同期水平；2023年2月一般债合计发行1919.01亿元，环比有所上升，也高于2022年同期的发规模；2023年2月专项债发行占比为66.7%，较2022年2月有所下降。2023年1-2月合计来看，地方债发行1.22万亿元，与2022年同期规模相当。按新增一般债、新增专项债、一般再融资债、专项再融资债划分来看，2023年/2022年1-2月各类地方债分别发行2407.5亿元/2001.0亿元、8269.4亿元/8775.2亿元、960.1亿元/339.7亿元、559.3亿元/943.7亿元。与2022年同期相比，2023年1-2月新增专项债的发行节奏相似，再融资债发行规模相近。
2023年1-2月新增债发行提速，发行进度与2022年同期类似。2023年1-2月，新增一般债发行2407.55亿元，新增专项债发行8269.38亿元，发行进度与2022年同期类似，而2021年同期无新增债发行。
2023年以来再融资债发行较少，或与新型再融资债发行明显放缓有关。从2020年12月开始，部分再融资债募集资金用途表述为“偿还政府存量债务”，该部分资金或部分承担“置换债”的功能，用于化解地方政府隐性债务。截至2023年2月底，新型再融资债合计发行规模达1.13万亿元。但在2022年以来，新型再融资债发行放缓，2022年6月以来甚至无新型再融资债发行。
对于2023年2月的地方债发行，分地区来看，河北地方债发行规模为1026.73亿元，位居各地区第一，紧随其后的是四川、广西和江苏等地区。
对于新增专项债，2月共19个省市发行合计3357.53亿元的新增专项债。分地区来看，河北发行最多，单月发行802.78亿元，山东、浙江和四川等地区的发行规模也相对靠前。
2023年1-2月合计来看，广东地方债发行规模为1566.29亿元，位居各地区第一，紧随其后的是河北、四川和山东等地区。从新增专项债来看，广东发行新增专项债1216.00亿元、发行最多，其次是山东、河南和河北。
2023年2月地方债加权发行期限环比下降，为15.52年，但在新增专项债提前发行和持续放量的影响下，2月地方债加权发行期限仍高于2022年和2021年同期水平。
从地方债各期限发行规模的占比分布来看，2023年2月各期限的地方债发行占比与2022年同期类似，其中3年及以下期限的地方债发行占比较2022年同期有所提升，5年/7年/15年及以上期限地方债的发行占比分别为3.8%、8.8%和54.1%，较2022年同期则略有下降。
我们统计了各月地方债发行加权票面利率。地方债2023年2月的加权票面利率与1月基本持平，为3.13%，略低于2022年2月同期水平。
分地区来看，各省市2023年1-2月发行的地方债期限和发行成本表现分化。诸如辽宁、吉林、广西等地区2023年1-2月的地方债发行期限和发行成本皆有所下行，而诸如山西、厦门、湖北等地区2023年1-2月的地方债发行期限和发行成本则皆有所上行。
1.4 新增专项债中，2023年2月基建类投向占比为86.4%
从新增专项债的投向来看，以项目收益专项债为例，2023年2月发行的项目收益专项债中，基建类投向规模为2175.24亿元，占比86.4%，棚改专项债、社会事业专项债、工业/产业园区专项债的发行规模分别为201.36亿元、73.75亿元和26.46亿元，占比分别为8.0%、2.9%和1.1%。此外，当月大连发行了一只规模为40亿元的支持中小银行专项债，用于支持大连银行资本补充。
将2023年1-2月合计来看，2023年1-2月有80.6%的项目收益专项债投向基建领域，较2022年同期有所提升。同时，棚改专项债、社会事业专项债和工业/产业园区专项债占比分别为12.7%、5.3%和0.5%，较2022年同期则有所下降。此外，中小银行专项债占比0.8%，而2022年同期未发行中小银行专项债。
对2023年1-2月基建领域的项目收益专项债具体投向来看，民生服务、交通基础设施、市政和产业园区基础设施、生态环保领域占比分别为66.9%、16.9%、14.9%和1.4%。与去年同期相比，基建领域的项目收益专项债投向领域有所减少，其中民生服务领域占比明显扩大，农林水利、交通基础设施、市政和产业园区基础设施领域占比有所减小。
*该部分的统计剔除了投向比较多元化的基建类专项债，特此说明。
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发行展望：上半年新增专项债发行或将提速和持续放量
稳增长诉求下，2023年2.19万亿元的新增专项债额度提前下达，全年3.8万亿元的新增专项债额度较上年增加1500亿元。政策指引下，预计全年新增专项债发行节奏可能比2022年更为前置，上半年新增专项债发行可能持续保持在高位。
2023年2.19万亿元的新增专项债额度提前下达。2023年地方债提前批额度已于2022年11月下达，合计规模达2.62万亿元，占2022年新增地方债额度的60%。其中新增专项债提前批额度高达2.19万亿元，为近年之最。此外，监管部门要求提前批额度今年1月份启动发行，争取今年上半年将债券资金使用完毕。从2023年1-2月的实际发行来看，1月地方债实际发行与计划发行较为吻合，但2月的实际发行整体不及计划发行，其中新增专项债1月实际发行占计划发行比重为108%，而2月这一比例仅有84%。同时，1-2月新增专项债合计发行8269.4亿元，占提前批额度比重仅38%，上半年新增专项债仍有较大发行空间。从2023年3月各地区已披露的地方债发行计划来看，3月计划发行的新增专项债合计5371.8亿元，预计3月新增专项债发行规模有望继续放量。此外，3月计划发行的再融资债合计2243亿元，较1-2月明显增加。全年3.8万亿元的新增专项债额度较上年增加1500亿元。2023年3月5日，政府工作报告中提到“今年拟安排地方政府专项债券3.8万亿元”,较上年的3.65万亿增加1500亿元。同时，《关于2022年中央和地方预算执行情况与2023年中央和地方预算草案的报告》指出“地方财政赤字7200亿元”，新增一般债额度7200亿元与上年持平。政策指引下，预计全年新增专项债发行节奏可能比2022年更为前置，上半年新增专项债发行可能持续保持在高位。考虑到2023年地方债的到期规模进一步增加，以及或用于隐性债务化解的新型再融资债可能继续发行，2023年的再融资债或将创造新高。
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投资策略：对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值
3.1 地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移
地方债发行利率从较基准上浮25BP左右有所下移。以10年期地方债为例，2020年以来，地方债发行利率相较于国债到期收益率的利差稳定在25BP左右，但自2022年以来利差有所下移，2023年2月利差虽略有回升，但仍处于11BP的低位。
根据2022年1月24日财联社报道，“近日部分经济强省通知承销商，拟将地方债发行利差降至10BP，即票面利率区间下限在国债基准利率基础上上浮10BP，此前下限为国债基准利率5BP”。
商业银行部分调整地方债的风险权重，或对地方债发行利率的下移形成助力。根据2023年2月18日公布的《商业银行资本管理办法》，一般债券风险权重从20%下降至10%，专项债券风险权重仍为20%。这或进一步助力地方债发行利率的下移，但考虑到当前10年期地方债和国债利差已处在历史较低水平，利差进一步下行的空间有限。此外，当前10年期一般债和专项债的发行利差为3BP左右，未来资本新规的落地可能会进一步拉开一般债和专项债间的利差。
此外，根据证券日报报道，2022年11月15日，广东省发行两只地方债，本次发行首次参考“财政部-中国地方政府债券收益率曲线”设置投标区间，而此前地方债一级市场定价环节一直参考国债收益率曲线。未来地方债发行利率参考“财政部-中国地方政府债券收益率曲线”定价或将是大势所趋，这将有助于进一步提高地方债市场化发行水平。
*财联社报道：
*证券日报报道：
2023年2月地方债的二级市场成交活跃度环比有所上升。分地区来看，山东、江苏和广东地区2023年2月的地方债成交量位居前三，山东、重庆和安徽地区2023年2月的地方债成交换手率位居前三。
3.2 对于银行自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值
综合地方债流动性和各机构配置的实际收益率水平，对于银行自营、保险、券商自营等机构来说，当前地方债依然有一定配置价值。
对于银行自营来说，考虑享受税收优惠和风险权重占比低的优势，当前10年期和15年期地方债的实际收益率明显优于10年期国开债、铁道债等。和10年期国债相比，15年期地方债的实际收益率也更优，但10年期地方债的配置性价比相对不高。在一般债券和专项债券原始收益率相同的前提下，若考虑资本新规落地后一般债券风险权重从20%下降至10%，专项债券风险权重仍为20%，则当前一般债券的实际收益率水平将比专项债券高13BP左右，但后续随着市场的演绎，两者间的配置价差可能会被抹平。对于保险、券商自营来说，扣除税收后，当前10年期和15年期地方债的实际收益率也优于10年期国债、国开债、铁道债等。对于资管机构来说，和5年AAA中短期票据、10年期铁道债等相比，扣除税收后，当前10年期和15年期地方债的配置性价比相对不高。
风险提示：货币政策放松不达预期；政策落地不达预期。
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