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【华泰金工林晓明团队】下半年成长风格或占优——观点周报20220605

文章来自:年少春衫薄
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发布时间:2022-06-05 17:28:32
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林晓明S0570516010001研究员

SFC No.BPY421

韩晳S0570520100006研究员

王佳星S0570521100001研究员

徐特S0570121050032联系人

报告发布时间:2022年6月5日

新一轮信贷周期或已开启,下半年成长风格或占优

自上证指数4月27日触底反弹以来,A股发生了从价值到成长的显著的风格切换。本文将从信贷周期视角,对成长风格主导的行情是否可持续做出解答。一方面,根据信贷脉冲指数的基钦周期建模与外推结果,新一轮信贷周期或已开启。市场底通常同步甚至领先于信用底出现。从行业分化度走势来看,每一次市场底,市场都有寻找新主线的诉求。本轮成长风格快速反弹可能是市场寻找新主线的结果。另一方面,根据中证800一级行业指数超额同比的基钦周期建模与外推结果,风格轮动呈现“成长→周期→防御”的规律。伴随新一轮信贷周期开启,下半年成长风格或占优。

行业走势和情绪跟踪:中游制造板块领涨,汽车行业拥挤

上周股市继续延续反弹行情。整个五月A股主要股指均录得正收益。沪深两市成交额保持在9000亿附近,成交热度没有明显回升,市场热度是否回升还有待继续确认。从行业层面来看,中游制造板块领涨,汽车、电力设备及新能源、机械、电子等板块造涨幅居前。银行房地产板块以及建筑煤炭板块回调。板块间拥挤度出现明显的分化,汽车行业拥挤度较高,处于交易过热状态。

景气度跟踪:建筑、交通运输、综合金融、煤炭、电新

根据2022年6月1日的行业微观景气度最新建模结果,全市场景气度大于零的中信一级行业个数为7个,景气度为正的行业数目不足四分之一,反映市场整体处于低景气区间。景气度打分排名前五的中信一级行业分别是:建筑、交通运输、综合金融、煤炭、电力设备及新能源。景气度打分排名前十的中信二级行业分别是:兵器兵装Ⅱ、煤炭开采洗选、农用化工、油田服务Ⅱ、种植业、贵金属、稀有金属Ⅱ、石油开采Ⅱ、建筑施工、电气设备。

资金面择时:资金面指标综合得分-0.33,整体偏空

在《A股择时之资金面指标测试》中,我们在产业资本和境外机构投资者、境内机构投资者、境内个人投资者等各资金类型中遴选和构建代表性指标,并采用统一的择时框架进行测试,筛选出9个有效的择时指标,并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年6月2日最新建模结果,陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、股票回购实施金额发出看多信号,融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持/减持、股票私募基金管理规模变化、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号,在区间中,加总信号得分为-0.33分,整体偏空。

风险提示:模型根据历史规律总结,历史规律可能失效。金融周期规律被打破。市场出现超预期波动,导致拥挤交易。

正文

新一轮信贷周期或已开启,下半年成长风格或占优

A股近一个月反弹行情中,成长风格明显占优

自上证指数4月27日触底反弹以来,A股发生了从价值到成长的显著的风格切换——以成长风格为主的双创50指数反弹幅度高达17.32%,以价值风格为主的上证50指数反弹幅度只有4.08%,两者相差13.24%。那么,成长风格主导的行情是否可持续呢?本文将从信贷周期视角做出解答。

【华泰金工林晓明团队】下半年成长风格或占优——观点周报20220605

信贷脉冲指数受42个月周期显著驱动,新一轮周期或已开启

在前期报告《信贷-库存轮盘与资产配置》中,我们对信贷脉冲指数的原始定义进行了改进,提出了华泰金工——信贷脉冲指数。其分子端是新增社融中,与实体经济中长期融资需求紧密相关的7个分项之和,再计算12月移动平均;分母端是以PPI作为价格平减指数调整后的名义工业增加值,同样计算12月移动平均。

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虽然受到新冠疫情影响,截至2022-5-31,信贷脉冲指数已经连续3个月下行,反映实体经济中长期融资需求受到短期冲击。但是,伴随着京沪两地疫情得到控制,复工复产有序展开,我们预计信贷脉冲指数有望触底回升。我们进一步用周期长度等于42个月的正弦波拟合信贷脉冲指数,发现信贷脉冲受到基钦周期的显著驱动。结合周期建模和外推结果来判断,本轮信贷周期底部或已出现。

将信贷脉冲指数与上证综指走势对比,我们还发现,信贷脉冲指数的低点,与市场底基本一致,大多数时候市场底甚至先于信用底出现。例如,上一个信贷脉冲低点出现在2019年1月,彼时上证指数于2018年10月和2019年1月构筑了双底。考虑到本轮信贷脉冲底部或已出现,当前我们对A股的态度为谨慎乐观。

再从截至2022-06-02的A股行业分化度来看,每一次市场底出现后,行业分化度会随之回升,表明市场有寻找新主线的诉求。本轮成长风格的快速反弹可能是市场寻找新主线的结果。行业分化度计算方法详见《A股反转取决于增长还是流动性》。

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信贷周期中风格呈现成长→周期→防御的轮动规律,下半年成长或主导

我们使用11个中证800一级行业指数,来进一步分析信贷周期中的风格轮动规律。首先,我们计算了11个指数相对于中证800指数的超额净值曲线,然后计算了超额净值曲线的同比收益率。接着,我们同样使用周期长度等于42个月的正弦波拟合中证800行业指数超额同比。结果发现在一轮信贷周期中,风格轮动呈现成长→周期→防御的规律。其中,成长风格的周期相位与信贷周期的相位几乎同步。

上述结果的经济学逻辑是:信贷脉冲触底回升阶段,实体经济加杠杆、扩产能,成长风格的公司业绩弹性较大,加上流动性充裕、投资者风险偏好提升,成长风格相对占优;信贷脉冲触顶回落阶段,经济开始进入滞胀状态,通胀水平的提升让利润分配格局向产业链中上游公司倾斜,周期风格相对占优;信贷脉冲下行后半段,实体经济景气衰退、市场信心不足、投资者风险偏好降低,防御风格相对占优。

结合本轮信贷脉冲底部或已出现的判断和成长→周期→防御的风格轮动规律,我们进一步判断下半年A股行情仍将由成长风格主导。

【华泰金工林晓明团队】下半年成长风格或占优——观点周报20220605

行业走势和情绪跟踪:股市情绪低迷,三行业拥挤

上周股市继续延续反弹行情,整个五月A股主要股指均录得正收益,沪深两市成交额保持在9000亿附近,成交热度没有明显回升,市场热度是否回升还有待继续确认。从行业层面来看,中游制造板块领涨——汽车、电力设备及新能源、机械、电子等板块造涨幅居前。银行房地产板块以及建筑煤炭板块回调。板块间拥挤度出现明显的分化,汽车行业拥挤度较高,处于交易过热状态。

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景气度跟踪:煤炭、石油石化、电新、钢铁、食品饮料

根据2022年6月1日的最新建模结果,全市场景气度大于零的一级行业个数为7个,景气度向上的行业数目不足四分之一,市场整体处于低景气区间。景气度打分排名前五的一级行业分别是:建筑、交通运输、综合金融、煤炭、电力设备及新能源。景气度打分排名前十的二级行业分别是:兵器兵装Ⅱ、煤炭开采洗选、农用化工、油田服务Ⅱ、种植业、贵金属、稀有金属Ⅱ、石油开采Ⅱ、建筑施工、电气设备。

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北向详细跟踪:北向资金总体流出,交易盘大幅减仓

北向资金本周净流入,近5个交易日累计净流入421.25亿元,近三个月累计净流入256.76亿元。从北向资金组成来看,配置型外资本周累计净流入,而交易型外资大幅流出超60亿元,两者观点短期产生分歧。

具体统计来看托管于外资银行的资金总计净流入251.82亿元,托管于外资券商的资金总计净流入151.77亿元,托管于内资机构的资金总计净流入17.66亿元。

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近5个交易日北向资金加仓最多的行业是基础化工、电力设备及新能源、食品饮料,减仓最多的行业是房地产、家电、建材。

从行业层面来看,配置型资金主要加仓电力设备及新能源、银行、电力及公用事业与煤炭行业,同时大幅减仓食品饮料、家电与电子行业;交易型资金则在交通运输、电力设备及新能源、基础化工与石油石化行业流入幅度相对较大,在其余多数行业均呈净流出状态,其中大幅减仓食品饮料、医药与电子行业。

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资金面择时:多指标综合得分-0.33,整体偏空

在华泰金工择时系列报告《A股择时之资金面指标测试》中,我们将参与A股投资的资金分为产业资本和金融资本,又将金融资本细分为境外机构投资者、境内机构投资者、境内个人投资者、杠杆资金等四大类;在各资金类型中遴选和构建代表性指标,并采用统一的择时框架进行测试。以上证指数及其同期的最佳择时策略为参照,从北向资金、杠杆资金、产业资本、信托、私募类资金中筛选出9个有效的择时指标如下表所示,并基于单指标测试结果构建多指标择时策略。根据2022年6月2日最新建模结果,陆股通买入/卖出、陆股通资金净流入、股票回购实施金额发出看多信号,融资融券交易金额、融资融券余额变化、高管总增持、高管增持/减持、股票私募基金管理规模变化、新发行证券投资信托产品发行规模发出看空信号,在区间中,加总信号得分为-0.33分,整体偏空。

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风险提示

1、模型根据历史规律总结,历史规律可能失效。

2、金融周期规律被打破。

3、市场出现超预期波动,导致拥挤交易。

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